解码！银行理财子、券商私募子如何参与S市场？

5月30日，在“因时而进 重释新动力—中国私募股权市场流动性发展论坛”上，由上海股权交易中心党委委员、副总经理陈妍妍作为主持人，中保投资风险管理部负责人张寒菊，杭银理财科创投资部负责人、副总经理鲍唐成，上实盛世S基金总经理李岩，越秀产业基金副总经理、合伙人郭峰，汉领资本副总裁、中国代表战铮，中信建投资本高级副总裁俞越就“十字路口的中国S市场”这一话题进行了深入的讨论。

中信建投资本高级副总裁俞越认为，项目估值的分歧是S项目谈得多交易少的原因，买方资金端方面，从长期跟踪的数据来看，单纯以S为投资策略的基金设立没有增长太快，资金增量有限，但是供给端一直快速提升，所以买方对于资产质量的要求越来越高。

杭银理财科创投资部负责人、副总经理鲍唐成表示，理财资金关注底层项目的科创属性和流动性以及S基金估值和交易对价的合理性，努力为理财投资者带来投资价值。

以下为现场探讨实录：

陈妍妍：从今天我们请到的论坛嘉宾来看，也体现了S市场买家不断多元化的趋势和特点。我们今天请到了银行理财资金系的S买家和券商直投系的S买家。我们非常想了解，银行系的资金系的S买家和券商直投系的S买家，在参与S交易时的模式以及偏好分别是什么？请杭银理财的鲍唐成总和中信建投资本的俞越总分别为我们分享。分享前请先介绍一下自己及所在的机构，谢谢！

鲍唐成：

大家好，感谢主办方的邀请，我这里是杭银理财科创投资部，杭银理财是杭州银行的全资子公司，是全国首家获批筹建、首家工商注册成立的城商行理财子公司，整体资产管理规模在4000亿左右，前身杭州银行资产管理部从15年起就开始深耕科技金融，到今年差不多有10年的私募股权投资经验，和很多的市场化GP都有合作，是他们的LP。在2019年底成立杭银理财公司后，杭银理财科创相关理财产品发行数量已位于市场前列，通过科创投资相关产品累计为约1400家初创型科技创新企业完成直接股权融资，累计帮助底层超过100家被投企业完成资本化路径。科创投资部是杭银理财的一级部门，专注于私募股权投资，肩抗着公司做好科技金融大文章的重任，应该也是目前银行理财子公司中比较少见的，专注于私募股权投资的一级部门。

杭银理财坚持全渠道多层次产品布局，以专业化投研能力和产品配置，为投资者创造价值，公司从21年开始探索S交易，目前在3年左右时间里发行了超过5支S交易理财产品，谢谢大家。

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我先来讲一讲杭银理财，或者理财资金为什么要参与S交易。最早理财资金主要是参与盲池基金的投资，由于期限匹配的要求，理财产品的期限需要覆盖底层基金的剩余期限，而一般私募股权基金的存续和退出期限至少在5年，甚至7年以上。所以，基于匹配要求的理财产品期限亦须为5年，甚至7年以上，这对理财产品的募资提出了一定的挑战，所以从这个角度上来讲，理财资金参与S基金的交易变成了一种必然的选择，我们可以通过挑选剩余期限在5年以下的基金，发行5年以下的理财产品，通过缩短理财产品的期限来降低产品的募集难度。

第二，回到理财资金参与S交易的模式，目前理财资金参与S基金的模式主要是理财公司向高净值客户发行私募权益类理财产品，通过理财产品募集资金投向私募股权基金项目，理财最终依靠基金底层项目股权退出实现收益退出。所以我们的第一层身份就是LP，但是同时，我们作为理财产品的管理人，需要对资产有判断能力和把控能力。我们需要判断GP的管理、投资能力，标的基金底层资产情况，交易对价的合理性等等。但是又不同于一般的S基金，对于银行理财来说，只要底层资产是优质的，我们就能通过发行理财产品的形式持续参与到S交易上来。

第三，对于理财资金对S交易的偏好来说，对于S基金的底层资产挑选上，我们在行业上比较偏好科创板支持，科技属性较强，具备高壁垒的行业，另外一方面，我们更倾向于和我们认可的GP进行S交易。基于公司较为完备的“募、投、管、退”相关体制机制，完善的科创投资风控体系，专业的投研队伍，以及10年左右的私募股权投资经验，我们对GP和基金的底层项目有自己的认知和较为成熟的评价体系，希望在为客户创造价值的同时，引导长期理财资金投资非上市公司一级市场股权，持续为科技创新企业引来“金融活水”。

陈妍妍：非常感谢！请俞越总从券商直投S基金的角度分享一下，券商系的S基金在参与S交易时的模式和偏好。

俞越：

各位好，非常感谢各位主办方的邀请。我先简单说一下我们中信建投资本的情况。

中信建投资本是中信建投证券的全资私募子公司，到今天我们整体管理规模在900亿左右，投向主要以科技类企业为主，围绕国家政策重点支持方向，包括信息技术、生物医药、新材料、先进制造等。

中信建投资本的S业务是从去年才开始作为独立的业务单元开始展业的，业务的初衷也是通过与我们长期的LP进行交流的过程中，发掘部分LP在新增投资层面对于退出及DPI的要求也会更加强烈。所以，去年我们就认为S基金能够满足当前LP的相关诉求，且在流动性和底层资产清晰度更为明确，所以我们专门成立了一个团队做S业务。

在投资偏好，首先要看我们会匹配产品和LP的属性。我们现在S基金的LP分为两类：

第一类是金融机构，金融机构投资S的核心诉求主要有三点：第一，风险可控；第二，有较为稳定的现金流；第三，资产有进一步增长的预期。所以，我们匹配S资产时，就会去找寻两类资产：第一，在底层流动性上比较好，能够在明晰的时间看到资产现金回流的情况；第二，交易对价层面具有优势，我们也会根据未上市项目的退出可能性及预期进行估值重塑，以满足未来整体资产的收益要求。

除了金融机构以外，其他的机构包括国资机构及市场化投资人等，在投资要求上会更加的多元，我们也会根据LP的个性化要求去匹配相应的资产。

当前在LP份额交易上，我们目前还是偏好投资相对流动性比较好份额，底层资产中未上市的项目我们会更多偏向于新一代信息技术、生物医药、新材料、军工等这些未来在资本市场有更高提升空间的底层资产。同时，在投资布局里面我们会匹配除单纯份额交易以外的接续基金或资产包重组类项目，这类项目我们更加偏好于以直投的逻辑进行判断。这类资产对于流动性上的要求可能相对没有那么高，但是对价格和未来成长的要求会更高一些。

投资节奏方面，今年我们保持谨慎乐观的态度，投资出手频率预定的不是特别高，但是对于看好的项目单笔投资额可以适度放大。我们认为券商系的机构比较有优势的点是能够与各类交易对手进行交易。尤其是在国资交易层面，因为我们这方面经验也比较丰富，会在交易节奏的把控层面更有优势。

在今年投资上，对于券商系来说，我们对未来还是有比较强的信心。所以，如果底层项目符合当前和未来发展的方向，我们还是可以不遗余力去进行投资和项目挖掘。

陈妍妍：我国的S市场对于金融机构参与S交易的期待非常高。银行在触达企业、识别企业、为企业赋能等方面的优势非常明显。头部券商在投资、投行、研究、零售等多领域的业务协同能力也非常强大，非常期待有越来越多的金融机构能参与S交易，并在S市场中发挥更大的作用。

最后，请俞总和鲍总能用几句话再总结和展望。

俞越：

我们对市场还是充满信心的。目前，买方资金端从长期跟踪执中的数据来看，单纯以S为投资策略资金设立没有增长太快，资金端的增量有限，但是供给端一直很快速去提升，所以买方对于资产质量的要求越来越高。另外，对项目估值要在项目正式启动前进行比较深入的沟通，因为一个项目周期比较长，以防推进过程当中因为估值一直谈不妥导致项目搁浅，我们认为这也是现在S项目谈得多交易少的一个重要原因。

对于市场我们还是希望有各方机构，包括银行、券商、保险、信托、AMC等都能参与进来，大家把前端做好、资产端做大，才能充分释放价值挖掘的能力，把项目真实性挖掘出来，希望大家一起把市场做得越来越好。

鲍唐成：

杭银理财紧紧围绕服务实体经济、提升投研和服务能力，做好“科技金融大文章”，而S交易作为科技金融大文章的一部分，始终是我们关注的重点。今年有很多GP主动找到我们一起探讨S交易，杭银理财也非常乐意和GP以及各类LP一起参与到S交易当中来，理财资金关注底层项目的科创属性、流动性，以及交易对价的合理性，努力为理财投资者带来投资价值，希望为S交易市场的发展贡献力量，谢谢大家。